海外短债抬头 佳兆业、合生等急寻16.53亿美元周转

2020年爆发的新冠肺炎疫情对房地产的影响仍在持续深化：在拿地、开工、销售持续陷入停摆的这段时间里，投资者开始上调风险补偿预期，房企也为现金流寻求新的出口。

房企开始在境内外发动渠道补充资金，近日包括富力、金地、龙光、首创的境内公司债券陆续取得进展，境外则形成一撮新的发债群体，它们利用了一种更高效便捷的债务工具。

这种工具叫“短期外债”。

2月14日，佳兆业集团发布公告，公司及附属公司担保人2月13日与瑞信、德意志银行及佳兆业金融集团订立相关协议。据此佳兆业拟发行2021年到期的4亿美元6.75%优先票据，利率较初始指导价7.125%下调37.5个基点。

这也两天内第三家宣布发行短期外债的房企。此前2月13日，建业地产宣布关联人嘉耀(国际)投资有限公司建议发行2.03亿美元6.875%担保债券，期限364天。同日合生创展也宣布间接全资附属合生资本发行5亿美元债券，期限为364天，票面利率6%，且获超额认购倍数2.4倍。

疫情毫无疑问打乱了房企对2020年的经营计划，但金钱是一种极其聪明的东西，它会化作别的形式流入企业的口袋。农历春节以来已至少有建业、合生创展、中梁、佳兆业共4家房企发行了5笔一年期内美元债，发行总额约16.53亿美元。

另外，2月12日，新力控股与中银国际杠杆及结构融资有限公司就一笔金额为1.4亿美元的定期贷款融资订立协议。协议规定，该笔贷款须于2020年12月31日悉数偿还。

而过去两周，内房企新增发行的一年期以上美元债总额大约不足6亿美元。

即便将研究样本放大至2019年，据观点地产新媒体不完全统计，去年3月以来内房企也仅发行了大约17笔一年期内美元债（不含新力）；其中加上1月大发地产的2亿美元债券，2020年至今一个半月，一年期内美元债就占了6笔。

实际上，受国内融资收紧影响，过去两年房企美元债券节节攀高，有数据统计，2019年房企共计发行逾230笔美元债，募资总额近773亿美元。其中内房企又是发债主力，且绝大部分是5年期以下中短期债券。

一年期以下债券曾是中资赴海外融资工具日益丰富的成果之一，它的诞生代表了中国对资本开放的探索，以及对企业融资制度的健全。

兴证固收曾研究2008-2018年中资美元债发行期限，发现2012年中资美元债发行期限集中在5-7年及10年期以上；2013年起，1-5年中短期债券增长明显，至2018年占比突破70%；2018年起，一年期以下、1-5年期美元债均有所上升。

中短期美元债冒头的秘密，就隐藏在国家发改委一份历史性文件当中。2015年9月，《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（简称2044号文）针对一年期以上的中长期外债改为事先备案登记制，标志着发行外债政策开始松绑。

在2044号文新框架下，企业在发改委和外管局备案发行中资美元债，需执行办理备案登记手续、债券发行、报送发行信息以及外债登记等主要环节，至少需要十几到二十多个工作日。值得一提的是，该文件只是将一年期以上海外债务工具纳入监管。

也就是说，一年期以下外债并不需要向国家发改委申请备案登记，因而更节省时间，发行更为便捷。

上述优势在2020年肺炎疫情时期被进一步放大，房企开始利用它进行融资补血。多位资本界人士在接受观点地产新媒体采访时都肯定了这种做法，其中一位投行高层表示，短债无需进行外管登记，让房企有计划依靠它融资。

正常情况下短期债券主要是为了筹集临时性周转资金，研究机构指，发债短期化会反映当前时期现金流的紧绷程度。而疫情进一步加剧了现金流紧绷，此前旭辉集团CEO林峰发公开信称，若四五月份市场才恢复正常状态，“可能百分之七十的中小企业都要倒闭了”。

销售停摆，但房企仍有很多刚性支出，最大的支出莫过于到期债务。以美元债为例，天风证券统计，2020年中国房地产企业海外债到期规模达到294.65亿美元，其中3月和11月为待还债高峰，待还金额分别有超过40亿美元和50亿美元。

投行高管对观点地产新媒体指，房企发行短期美元债可能会成为一种潮流，包括建业、中梁这些千亿级房企，主要应对利息支付等短期资金周转。“（即便负债率不高）就当是正常融资还要进行，未雨绸缪，何乐不为？”

“像中梁地产4亿美元额度早就用完了，现在是买地的好时机，如果想发债只能走短债。”奥陆资本总裁及投资总监蔡金强猜测了房企发短债的另一用途，认为现在形式严峻，拿地、并购肯定比较好谈判。

若想进一步缩短发行外债时间，发行人还可以不选择国际信用评级，将这一环节耗时压缩掉，但可能会伤害融资成本，就像降价促销对盈利水平的影响那样。

北京贝塔咨询中心合伙人杜丽虹曾统计截止2019年11月5日44家内房企在境外发行的260笔美元债，其中被穆迪或标普评为投资评级的40笔债券，到期收益率均值最高3.80%；两个B水平的49笔债券到期收益率均值最高6.00%；Caa类评级诸如泰禾、亿达，到期收益率均值则达39.68%。这再次印证了“信用评级越低，投资人要求的投资风险补偿越高”定律。

“在融资成本有利的情况下，企业更愿意锁定长期资本。”杜丽虹对观点地产新媒体表示，但若企业判断当前长期融资成本较高，未来有可能下降，就会倾向于短期债。她认为，当前融资利率整体有所上行，包括国有企业也面临一定的成本上升压力。

这也解释了近期房企转向一年期内美元债时所遇到的更高发债成本。比如建业地产发行3亿美元债最终利率6.875%，有投资者指，该公司下个月到期的美元债收益率仅6.4%；中梁地产发行2.5亿美元债最终利率8.75%，也接近公司年期剩余1.5年的美元债最新收益率（不足9%）。

合生创展附属所发行的短期美元债，初始指导利率6.50%，最终定价6%，是近期发短债房企里最低水平，与公司2018年平均融资成本持平。据了解，合生创展于去年4月获标普从B-上调评级至B，全年销售额增长42%至212.58亿元，但至今年1月单月销售下跌22%。

短债第二低的是佳兆业，尽管2019年上半年负债率高于建业地产，最终仍获得指导价及定价6.75%，这比1月16日佳兆业发的五年期3亿美元票据低了3.2个点。据了解，该公司于去年首次获得三大评级机构稳定评级。