申万宏源袁豪：购物中心行业发展基础良好，持续看好未来成长空间

适逢其时，大有可为！

2021年12月15-16日，由赢商网主办的“赢商网大会暨赢商网百强榜研究成果发布”活动在上海W酒店成功举办。

作为2021年度中国商业地产中规模宏大、兼具品牌价值和影响力的行业年度盛典之一，本次活动以“适逢其时，大有可为”为主题，现场除了设置主题演讲、主题报告、微论坛高端对话、商业创新「可为Moment」大型主题展、「金鼎奖」颁奖盛典等环节，还与中城研究院联合发布『赢商网百强榜』研究成果。

齐聚行业大咖，共探商业新知！

在「企业TOP实力，洞察新未来」的篇章，申万宏源房地产行业首席分析师袁豪 ，带来主题演讲《资本市场如何看购物中心行业发展前景？》。他表示，基于目前国内商业地产三大宏观指标、四大行业指标的分析，对未来购物中心行业的发展空间维持“看好”评级。

现场，袁豪从商场行业概况、商场行业现状、商场行业空间三大维度，对未来中国购物中心的发展空间进行了详细解读。

解析商场新定义：一站式多功能体验中心，打造日常生活的枢纽

存量时代背景下，面对商场过剩、遭受线上电商冲击、缺乏官方统计数据分析等市场疑问，首先，我们对购物中心重新做了一个清晰的定义，将其概括为一站式多功能体验中心，主要以餐饮、零售、儿童、配套娱乐等业态构成。

从横向来看，购物中心的功能相较于传统商业在商业体量、空间设计、业态侧重、经营方式等方面有着很大的不同；从纵向来看，区别于过去作为购物目的地的购物中心，未来的购物中心将会逐步进化成为日常生活的枢纽，承担购物、休闲、娱乐等多样功能。

而在这样的定义之下，我们可以看到未来商场将会呈现出“与经济相关、由消费驱动、并最终长期跑赢通胀”的一大特色。

以美国零售REITs龙头Simon Property（简称SPG）、Regency （简称REG）为例，它们均着重布局东部和西部沿海等经济实力较强的区域，其中迈阿密、旧金山等5个城市贡献占比REG2020年NOI的42%，另外，SPG和REG在2013-19年期间均保持稳定增长，且远超它们的CPI，显示出购物中心的消费属性、并具有长期跑赢通胀的能力。

探索商场发展面貌：宏观指标奠定发展基础，行业指标更预示巨大空间

通过购物中心的定义，让我们对行业有了基础的认知，同时，我们还选取了与商业发展紧密相关的三个宏观指标、四个行业指标，多维度了解目前中国商业的发展全貌。

从宏观指标来看，一是人均GDP。根据世界银行的报告，当人均GDP达到1万美元时，居民消费结构将发生变化，生活走向富裕发达水平，与之对应，当人均GDP超过1万美元时，住宅地产将逐步降速并向商业服务型地产过渡，社区型商业将迎来快速发展时期。

目前，我国人均GDP已突破1万美元，主流开发商的商业地产规模和租金在近几年开始进入了快速发展期，预计未来我国GDP增速中枢也仍将会保持相对较高水平，同时，预示着我国商业地产仍将保持较快的发展节奏。

二是人均可支配收入。目前，我国城镇人均可支配收入为4.4万元（约6,744美元），过去五年中国城镇人均收入增速均值7.1%，而人均可支配收入的快增将推动零售额的进一步增长，同时也会带来进一步的消费升级。

三是城镇化率。2019年末中国城镇化率达到60.6%（2020年末64%），与美国、英国等国家1950年代的水平相当，未来提升空间还很大。

伴随着镇化率进一步提升、经济的快速发展和人均可支配收入的增长，都会对商业配套提出更高的要求，同时，也会为进一步打开品质商场的需求空间。

另外，从商场存量结构、人均商场GLA、商场销售额占全国社零的比例（简称渗透率）、人均商场支出占比等行业指标来看，都预示着未来购物中心更大的行业增长空间。

首先，从商场存量结构来看，目前各城市能级中，一二线城市竞争最激烈，且单个项目面积也较高。

其次，从人均商场GLA来看，中国目前为0.26平，远低于美国、澳大利亚等发达国家，后续有着较大的提升空间。

然后，从渗透率来看，我们通过销售额集中度法、租金推算法平均之后，得到2020年中国商场销售额估算为3.8万亿元、对应商场销售额渗透率估算为9.7%，仅相当于美国商场销售额渗透率40%的1/4，对比海外目前处于较低水平。

最后，从人均商场支出占比来看，我们估算2020年中国商场销售额约3.8万亿、GRA4.73亿平，对比美国2017年商场销售额2.31万亿美元，对应人均商场销售额7,103美元，占比人均可支配收入的16%，仍处于较低水平，预示着我国未来仍有较大的提升空间。

揭秘商业未来空间：30E商场销售额、租管费、GRA将成倍增长

在上述指标分析的基础上，我们又通过渗透率法、收入支出法、两方法平均三种方式进一步估算未来行业的空间。

一是渗透率法。目前，美国和澳大利亚商场+网购合计渗透率约在50%左右，而2020年，我国实物网购销售额已达到9.8万亿，同比+14%，增幅显著放缓，但渗透率已经达到25%，鉴于国内情况，预计2030E中国商场销售额为12.8万亿元、对应GRA为9.8亿平、对应租管费为1.9万亿元，渗透率将达55%；

二是收入支出法。按照目前统计的数据，预计2030E中国商场销售额为11.1万亿元、对应GRA为8.5亿平、对应租管费为1.7万亿元，而我国人均商场支出将达14%，较以往会有较大提升。

最后，将两种方法平均之后，我们得到2030E中国商场销售额为11.9万亿元、对应GRA为9.1亿平、对应租管费为1.8万亿元，分别相当于2020年的3.1倍、1.9倍和3.9倍，显示了未来我国商场行业巨大的成长空间。

综合来看，基于对目前国内商业地产三大宏观指标、四大行业指标的分析，我们对未来购物中心行业的发展空间维持“看好”评级。

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