泡泡玛特的门徒们，“还没上岸”
作者/十里ID/lingshouke
01
火热的潮玩市场
108万元一只的LABUBU，让“潮玩”彻底从小众文化晋升为资本风口。
正是在泡泡玛特大红大紫、行业信心空前高涨的节点，52TOYS顺势递交IPO申请，计划赴港上市。回顾行业，十年俨然已成为中国IP玩具企业上市的“潜规则”——2020年，泡泡玛特成立十年上市；今年1月，布鲁可刚满十岁也敲钟港交所；如今轮到了同样走过十年的52TOYS。
尽管52TOYS屡次强调“我们不想成为下一个泡泡玛特”，但外界很难忽略两者的高度相似：同在潮玩风口、同样押注IP生意、同样在十年节点谋求上市。
唯一的区别或许在于，泡泡玛特已经成功“上岸”，而52TOYS正试图在泡泡玛特开辟出的航道上，讲述一个属于自己的新故事。
从外部环境看，52TOYS的上市时机，远比当年的泡泡玛特更为理想。
五年前泡泡玛特上市时，资本市场对潮玩行业仍充满质疑。毕竟，那时的潮玩还只是被限定在小众圈层的“玩具生意”，受众有限，增长天花板肉眼可见。泡泡玛特被反复拷问“能做多大”、“能玩多久”以及如何摆脱爆款依赖和IP枯竭的风险。
数年之后，LABUBU为泡泡玛特创造的数十亿营收时，不仅颠覆市场的认知，更让资本见识到了赛道的能量。
泡泡玛特的成功，为其他品牌提供了可参考的上市路径和叙事背景。
过去两年，潮玩市场彻底爆发，成为情绪消费的主力军。从“一墩难求”的冰墩墩到《哪吒2》的周边热销，都印证了这一点。数据显示，2024年中国潮玩市场规模已约800亿元，且未来仍将保持稳健增长。
在这股浪潮中，其他潮玩品牌也表现不俗：布鲁可2024年营收与利润双双暴涨，卡游的业绩同样惊人，而TOP TOY则依托零售体系实现了营收与门店数量的快速扩张。
在资本视角下，这种繁荣景象则转化为一种急切的“寻宝”心态。 泡泡玛特的财富神话，让市场对潮玩行业的期待水涨船高。没人相信下一个泡泡玛特会迟到，所有错过上一轮红利的资本，都在积极寻找新的投资标的。
显然，52TOYS就是那个被选中的目标。
今年5月，万达电影公告旗下子公司及关联方共计投资1.44亿元，拿下52TOYS 7%的股权。这只是众多资本入局的一个缩影。自2017年以来，52TOYS已吸引约20家机构投资，其2021年高达4亿元的C轮融资，更是刷新了当年的行业记录。
在消费趋势和资本热捧的双重因素下，泡泡玛特的门徒们纷纷站上了聚光灯的中央。
02
行业矛盾未解
“门徒们与泡泡玛特之间，最致命的差距，在于IP。”这不是一句空话，而是刻在商业模式基因里的本质区别。
泡泡玛特的商业模式，核心是围绕其自有及独家IP展开。通过Molly、Dimoo、LABUBU等一系列IP的持续运营，构建起一个相对封闭的粉丝生态。这种模式，为其带来了相对较高的品牌溢价和用户粘性。
而它的“门徒们”，则走向了另一条路——高度依赖外部成熟IP，从“IP搬运工”，演变成了“IP整合商”。
可以理解，毕竟孵化一个成功的原创IP，需要时间、资本和营销，甚至运气，是一场豪赌。对于大多数门徒而言，与其将宝押在充满不确定性的原创上，不如选择一条更现实的路径：用大量外部知名IP，快速铺设市场，换取规模和营收。
以52TOYS为例，其对授权IP的依赖程度，就是这种“能力困境”下的必然结果。招股书显示：2022-2024年，自有IP收入从1.32亿元增长至1.54亿元，复合增速约8%；授权IP收入从2.33亿元增长至4.06亿元，复合增速约32%，授权IP的增速和收入占比明显高于自有IP。
其中，仅“蜡笔小新”一个IP，就贡献了超过40%的营收。这表明，在自有IP无法成为增长引擎的现实下，52TOYS只能依靠外部力量来维持增长。
而这种“拿来主义”的策略并非孤例。
名创优品旗下的TOP TOY同样如此，其IP矩阵以外采为主，主推商品多是三丽鸥、宝可梦等全球知名IP。相比泡泡玛特高达八成的自有IP销售占比，TOP TOY的模式更接近一个高效的潮玩分销平台——在内容创造能力不足时，将渠道和供应链效率发挥到极致。
只是，这种因能力所限而采取的曲线救国策略，代价是高昂的。
最直接的代价是，利润空间的挤压。作为“整合商”，必须向上游的“IP版权方”支付高昂的授权费用。
52TOYS的招股书显示，其IP授权成本比上年几乎翻倍，直接导致毛利率从40.5%下降至39.9%。同样，名创优品2024年的IP授权相关支出也高达4.21亿元，同比增长近三成。这意味着，利润的大头被IP版权方切走，留给渠道和产品方的空间相对有限。
而被分走的利润还只是看得见的成本，更深层的风险在于，这种模式将企业的命脉完全交到了合作方手中。
以52TOYS为例，“蜡笔小新”在中国内地的授权将在2027年到期，海外授权更是从2025年起陆续到期。续签与否、价格如何，主动权完全掌握在合作方手中，给未来的业绩增长带来了极大的不确定性。
此外，还有品牌资产沉淀的难题。财报显示，52TOYS低于18%的消费者复购率，与泡泡玛特近50%的会员复购率形成了鲜明对比。这个数据说明：用户忠诚的是“蜡笔小新”这个IP，而非“52TOYS”这个平台。流量来了又走，品牌自身难以形成有效的用户心智占领和资产沉淀。
尽管为了解决这一难题，52TOYS在招股书中提出了所谓的“721法则”，声称用70%的资源迎合市场。但这套说辞，似乎并未改变其“重变现、轻孵化”的实际资源配置。其IP运营投入仅占营收的3.2%，与泡泡玛特15.7%的投入强度（用于动画制作、潮玩展等生态建设）相比，存在显著差距。
最终，52TOYS和它的同路人们，被困在了一个商业循环里：因原创能力不足，只能依靠外部IP获取短期流量和营收，支付高昂授权费导致利润微薄→ 利润微薄又进一步限制了投入原创IP长期孵化的能力 → 为了维持增长只能更加依赖外部IP。
这是“门徒们”面临的共同围城。看似走在一条高速公路上，实际面临着经营难题，既缺乏定价权，也面临着随时被“断供”的风险。
03
渠道乏力？
如果说IP是潮玩生意的“灵魂”，那么渠道就是“肉身”。
与泡泡玛特“死磕”直营的重资产打法相比，52TOYS的渠道策略显得既传统，又矛盾。
泡泡玛特的渠道逻辑，坚持线上线下全渠道直营，承担高昂的人力和租金，将销售网络掌控在自己手中。
截至2024年底，其在内地的线下门店已增至401家，贡献了超过八成的总营收；与此同时，超2300台机器人商店，加上抽盒机、会员体系、城市乐园等一系列玩法，构建起一个立体、封闭的直营模式。
这种模式虽然成本高，但核心优势在于对品牌的强控制。直营门店不仅能统一品牌形象，还可以直接接触消费者，获得市场反馈，提升品牌认知。对于没有动漫、影视内容支撑的原创IP来说，线下门店几乎是建立用户忠诚度的主要方式。
对比之下，52TOYS的渠道策略则明显依赖“轻资产”分销体系，并在战略选择上始终游移不定。
招股书显示，2024年，其66.8%的收入来自经销商，直营渠道占比仅为30.9%。也就是说，它的主要销售命脉掌握在外部合作伙伴手中。这种模式虽能在短期内快速铺开市场、降低风险，但随之而来的，是品牌控制力相对较弱、形象传递可能失真以及合作关系不稳定等一系列隐患。
更具讽刺意味的是，在本就薄弱的直营体系上，52TOYS还选择了“战略性收缩”。其线下自营门店数量，从2023年的15家一路下滑至2025年的5家。财务优先的思路，彻底压倒了品牌建设的长期战略。
与泡泡玛特、TOP TOY在线下高成本“巷战”面前，52TOYS选择了回避，宁可牺牲品牌建设的机会，也要守住短期现金流。这种取舍，暴露出其既想享受品牌溢价，又不愿承担高昂“品牌税”的矛盾心态。
事实上，这也是所有行业挑战者共同面临的难题：当流量红利消退，开店成本高企，谁还敢为品牌下重注、做长线投入？
最耐人寻味的是，52TOYS此次IPO募资的首要用途，恰恰是“重启线下自营门店建设”，并提出远期要开出100家品牌店的目标。前脚大幅收缩直营，后脚又高调画饼扩张。
如果说52TOYS的“轻”还带着犹豫，那么TOP TOY则将“轻资产”发挥到了极致。过去一年，其门店数量从148家翻倍至276家，其中绝大部分都依靠“合伙人制”快速推进。这种以规模换营收的方式，曾在名创优品的高光时刻被反复验证过有效，短期见效极快。
然而，这种模式的系统性风险也正在浮现。名创优品自身赖以扩张的“合伙人”模式已遭遇瓶颈，合作伙伴的退出数量远超新增数量，显示出加盟吸引力在减弱。
在此背景下，TOP TOY延续密集铺店的策略，其边际收益和渠道协同能力是否具备可持续性，正面临着巨大的质疑。更重要的是，这种模式同样无法解决品牌控制力弱、库存压力大等核心问题。
由此可见，无论是52TOYS的摇摆，还是TOP TOY的狂奔，其渠道策略的背后，都投射出其“非内容公司”的基因。卖玩具、卖杂货的逻辑是“重分销、轻品牌”，追求的是产品铺货的广度；而潮玩的核心在于“重品牌、强体验”，追求的是在消费者心智中占据一席之地。
当“门徒们”想做潮玩的“梦”，身体却很诚实地沿用了卖货的“老路”时，就注定只能在模仿与跟随中，步履蹒跚。
