上半年财报撕开表象，中国消费市场复苏下的商业地产博弈

据国家统计局发布的数据显示，2025年上半年，中国社会消费品零售总额为245,458亿元，同比增长5.0%，消费市场呈现「稳步增长」。

然而，各大商业地产集团的财报却撕开了繁荣表象——恒隆地产内地租赁收入下滑2%，太古地产虽营收增长却深陷亏损泥潭，而华润则在商业赛道上继续高歌猛进。这组矛盾数据揭示了一个残酷现实：中国消费复苏并非雨露均沾，而是一场彻头彻尾的结构性分化战争。

数据背后的冰火两重天

太古地产2025年上半年营收87.2亿港元，同比增长20%，基本溢利增长15%。这组光鲜数字的背后，隐藏着一个关键细节：增长主要受益于出售美国迈阿密Brickell City商场的资产收益。换言之，增长并非完全来自经营性业务的有机扩张。更值得玩味的是，股东应占亏损虽收窄至12.02亿港元，但仍处亏损状态。

与之形成鲜明对比的是恒隆地产的收入下滑19%。其中，来自内地的物业租赁收入31.90亿港元，下滑2%，占总营收的63%。这个数字背后暗示着一个严峻现实：以高端奢侈品零售为主的商业地产模式正在经历考验。

而华润系的表现则呈现另一番景象。华润置地营业收入949.2亿元，同比增长19.9%；华润万象生活收入85.24亿元，增长6.5%，归母净利润增长16.2%。特别值得注意的是，其经常性业务的核心净利润贡献占比提升至60.2%，毛利率跃升3.1个百分点至37.1%。华润的多元化、体验式商业生态正在收获红利。

高端消费逻辑正在重构

恒隆地产在内地的业绩下滑，直观反映出中国奢侈品消费市场正在发生的结构性变化。过去十年，中国奢侈品消费市场呈现出强劲的增长势头，年均增速保持在两位数水平，迅猛的发展态势为恒隆、太古等主打高端商业地产的企业创造了辉煌的黄金发展时期。然而，从2025年呈现的数据来看，这个时代正在迎来转折点。

从市场供给端分析，全球奢侈品品牌针对中国市场的战略布局正在发生深刻调整。此前，众多奢牌、大牌在中国市场采取大规模扩张门店的策略，以迅速占领市场份额。如今，它们开始转变思路，将重点从单纯的门店数量扩张转向对现有销售网络的优化升级，旨在提升运营效率和市场竞争力。

从消费需求端观察，中国消费者对于奢侈品的消费观念发生了显著变化，日益走向成熟。过去，部分消费者对奢侈品的追求往往停留在对品牌标志性logo的盲目崇拜上，购买行为容易受到从众心理的影响，出现盲目跟风的现象。而现在，消费者更加注重奢侈品所蕴含的价值内涵，开始基于自身的审美、需求和价值观进行理性选择。

更值得注意的是，中国本土奢侈品牌的崛起正有力地改变着市场的原有格局。一批具有强烈文化自信的本土品牌，如SHANG XIA、ICICLE之禾、闻献等，正凭借自身独特的优势，逐步抢占原本被国际奢侈品牌占据的市场份额。在渠道策略方面，这些本土品牌与传统高端商场的常规做法有所不同，它们更倾向于采用独立门店或集合店的模式进行市场拓展。这种差异化的渠道选择，使得原本集中在传统高端商场的客源被进一步分流。

大众消费洪流与体验式商业的崛起

此外，与奢侈品市场当前所经历的调整态势形成鲜明对照的是，大众消费市场正释放出巨大能量。国家统计局5.0%的增长数字背后，是体验式消费、生活方式消费和性价比消费的全面爆发。

华润万象生活的业绩表现就是最佳例证。从其业绩数据来看，毛利率提升至37.1%，经常性业务核心净利润在整体净利润中的占比超过60%。这些数据表明，华润万象生活的运营模式正在经历根本性的转变，即从过去主要依赖物业销售获取收益，逐步转向依靠可持续的运营服务收入来支撑发展。这种转型方向与中国消费市场当前的发展趋势高度契合。

在当前的中国消费市场中，消费者群体，尤其是Z世代以及新生中产阶层，正在重新定义消费价值。他们不再将消费仅仅局限于购买商品这一单一行为，而是更加注重沉浸式的消费体验、社交层面的互动交流以及对文化层面的认同感。

成功者如华润万象天地、太古里系列，它们之所以能够在市场中脱颖而出，关键在于在空间体验的打造、品牌组合的优化以及会员服务的提升等方面，构建起了具有差异化的竞争优势，从而更好地满足了当下消费者对于消费价值的全新追求。

商业地产的十字路口

三家中国内地与香港地区的地产企业业绩出现分化态势，也表明了中国商业地产行业当前正处在战略抉择的关键节点。

第一种战略路径是太古地产所采用的「全球化资产布局与本土化运营融合」模式。该模式表现为，在逐步剥离海外资产的同时，着重强化在中国内地优质商业项目的运营管理，如北京三里屯太古里和上海前滩太古里的持续升级。这种模式的优势在于能够分散风险，但同时要求极高的资本运作能力和跨文化管理能力。

第二种战略路径是恒隆地产坚持的「高端奢侈品定位与深度运营」模式。恒隆地产长期专注于高端奢侈品商业领域，致力于为消费者提供高品质的购物环境和尊贵的服务体验。尽管短期内，受市场环境变化等因素影响，该模式面临一定经营压力，但恒隆在高端客户服务方面积累的丰富经验，以及在品牌价值塑造上形成的独特优势，依然构成了其坚实的竞争壁垒。问题在于如何适应中国奢侈品消费的本土化和多元化趋势，如何平衡国际品牌与本土品牌的关系。

第三种战略路径是华润置地推行的「多元化生态构建与大众消费深耕」模式。华润置地通过旗下华润置地和华润万象生活的协同发展，打造了一个涵盖商业、住宅、办公等多业态的多元化生态体系，能够全面覆盖从高端到大众的全品类消费需求。在商业领域，华润置地旗下的万象天地、万象汇等产品线，通过差异化定位策略，精准切入不同能级城市的市场。

万象天地往往定位于一线城市核心区域，注重打造时尚、潮流的消费场景，吸引年轻、时尚的消费群体；万象汇则更多地布局于二三线城市，以亲民的价格和丰富的业态，满足当地大众消费者的日常消费需求。这种模式使华润置地能够广泛渗透到不同层次的城市和消费群体中，实现市场份额的有效扩张。

可以说，当前中国商业地产正在经历深刻分化。一边是依托奢侈品和高端消费的传统模式面临增长瓶颈，另一边是拥抱大众消费和体验经济的新模式焕发活力。

这种分化的背后，是中国消费市场正在经历一场根本性的变革。消费者从过去的盲目跟风、崇拜国际品牌，转变为更加理性、注重个人体验和文化认同的消费态度。未来的赢家属于懂得用美学叙事包裹商业逻辑，用在地化语言讲述全球故事，让每一次消费都成为身份认同的仪式感制造者。