主业增速承压 唯品会用奥莱REIT撑起阶段性盈利

8月25日，唯品会交出了2026年第二季度成绩单。

截至2026年6月30日的第二季度，唯品会净收入为247亿元人民币（约合36亿美元），较去年同期的258亿元下滑约4.3%；商品交易总额（GMV）506亿元，较去年同期的514亿元减少约1.6%；但归属于股东的GAAP净利润达到43亿元，同比大增189.1%。

一降一升之间，差额主要来自一场资产运作——2026年6月，唯品会将与杉杉奥莱两家门店相关的商业房地产REIT推向上交所，并在本季度确认了一次性投资收益57.9亿元。

剔除此一次性因素后，Non-GAAP净利润仅3.922亿元，同比出现下降，经营现金流转为净流出3.747亿元。

线上特卖主业收缩与线下奥莱资产证券化，构成了这份财报的一体两面。

卖货的钱难赚

聚焦本身特卖业务，本季度唯品会净收入247亿元，同比下降约4.3%；GMV 506亿元，同比减少约1.6%，两项指标的降幅均为个位数。

值得注意的是，今年一季度公司曾出现阶段性回暖，净营收266亿元、GMV同比增长8.6%、活跃用户同比正增长。不过，二季度数据重新回落，说明一季度的反弹尚未形成趋势。

对于市场现状，据参会投资者转述，唯品会管理层也于业绩电话会上表示，当前消费者整体情绪不算高涨，消费决策高度看重性价比、消费行为更趋理性克制。进入三季度后，持续观察到来自市场的压力，销售势头有所回升但改善幅度有限。

利润率的信号更值得注意，本季度唯品会毛利润为58亿元（约合8.481亿美元），同比下降约4.9%；毛利率23.3%，同样较去年同期的23.5%回落0.2个百分点。

在收入收缩的同时维持23%以上的毛利率，意味着公司在折扣深度与商品结构之间做了一定平衡，但毛利池的绝对额仍在变小。

值得一提的是，本季度唯品会利润表呈现罕见的"剪刀差"。GAAP归母净利润43亿元，同比大增189.1%；但Non-GAAP归母净利润却录得3.922亿元，同比缩水逾八成。

两个口径的一升一降，分别对应两笔一次性科目。其一，杉杉奥莱相关REIT上市带来的57.9亿元一次性投资收益，计入GAAP净利润；

其二，本季度所得税费用高达33亿元（去年同期4.072亿元），其中包含REIT上市相关所得税16.3亿元，以及一项15.6亿元的历史股息预扣税调整，后者直接压低了Non-GAAP净利润。

费用端，可以看到唯品会确实在“节流”，但节流的速度赶不上收入收缩的速度。本季度公司总运营费用45亿元（约合6.565亿美元），同比下降2.4%，降幅小于收入降幅，因此运营费用率由17.7%被动抬升至18.0%。

明显改善的是一般及行政费用，期内同比下降17.5%至约11亿元，主要由于去年同期计提了较高的杉杉购物中心股份支付费用。

当下，唯品会把业绩支撑点放在了高价值用户上。据分享，管理层于电话会议上透露，活跃SVIP用户的稳健表现验证了商业模式的韧性；二季度SVIP用户规模超过1000万，贡献了超过50%的销售额，超级大牌日、超级品类日等栏目业绩同比增长。

虽然管理层强调活跃SVIP用户表现稳健，但数据下滑反映出来用户侧的压力仍不容忽视。本季度唯品会活跃客户数4230万，较去年同期的4350万减少120万；总订单量1.824亿单，较去年同期的1.93亿单减少约1060万单。

当前来看，唯品会高价值会员的基本盘仍在，但大盘用户与订单的收缩表明，在综合电商低价竞争与内容电商分流的夹击下，垂直特卖平台获取新客的难度正在加大。

杉杉奥莱下半场

而作为公司线上线下多渠道折扣零售战略的重要组成部分，杉杉奥莱正在唯品会业务中扮演着越来越重要的角色。

2026年6月，唯品会旗下与两家杉杉奥莱门店相关的封闭式商业不动产证券化基金在上海证券交易所上市，公司认购该基金49%份额，并对持有两家门店的底层实体进行去合并处理，募集毛收益约77.0亿元，二季度确认投资收益57.9亿元。

此单商业REIT底层资产为郑州杉杉奥特莱斯与哈尔滨杉杉奥特莱斯，原始权益人为杉杉商业集团，发行规模近70亿元、基金存续期长达31年，是首批4只商业不动产公募REIT中发行规模最大的一只。首批四只产品合计募资超200亿元、上市首日均上涨，其中奥莱资产最受资金追捧。

跳出单笔交易，杉杉奥莱作为唯品会线下基本盘的经营底盘仍在扩张。相关数据显示，截至目前，杉杉奥莱已运营23家奥莱门店，是国内开业数量最多的奥莱企业。

最新发展上，7月17日杉杉商业集团成功摘得西咸新区沣东新城核心区一宗约189亩的商业地块，将建设杉杉第24个奥莱项目“西安杉杉奥特莱斯广场”。

该项目计划总投资20亿元，整体建筑体量约16万平方米，规划超300间商铺，配套超2500个停车位，定位为“奥特莱斯+购物公园”特色商业综合体，拟于2027年9月正式营业。

业绩表现方面，据管理层于会上披露，2026年上半年杉杉奥莱整体销售保持20%以上增长。在电商主业收缩的同期，线下奥莱板块成为了集团内增长最快的资产。

再从行业赛道来看，奥莱仍是线下零售的优质增量领域。

中国百货商业协会报告显示，2025年全国在营奥莱项目约265个、销售规模约2480亿元，同比增长3.8%；中国奥莱会数据同样显示，2025年奥莱全口径销售额同比增长8.8%，客流近9.5亿人次，跑赢社会消费品零售总额增速。

不过需注意到，当前奥莱行业的增速已从两位数回落到个位数，加之砂之船、首创、百联、王府井及京东奥莱等玩家纷纷加码，核心商业城市的客流争夺将愈发激烈。

短期来看，奥莱REIT资产证券化能帮助唯品会锁定大额收益，但无法掩盖线上特卖主业承压的现实。

长期而言，高价值SVIP会员仍是公司基本盘的稳定器，但未来杉杉奥莱的持续扩张以及资产证券化模式的复制落地，将成为唯品会突破增长瓶颈、打造第二增长曲线的核心关键。